【摘要】以2012—2015 年沪深两市A 股上市公司为样本，研究内部控制缺陷对企业非效率投资的影响，结果发现存在内部控制缺陷的上市公司，非效率投资现象较严重。相较于民营企业，国有企业存在的内部控制缺陷对其非效率投资的影响更显著，且国有企业的内部控制缺陷更易引发过度投资；民营企业的内部控制缺陷则易引发投资不足。进一步研究高管权力对内部控制缺陷与非效率投资之间关系的调节效应，结果发现高管权力膨胀能够增强内部控制缺陷对非效率投资的正向影响作用。

【关键词】非效率投资；内部控制缺陷；高管权力

一、引言

源于信息不对称和委托代理冲突，在我国转轨经济时期的非完全有效资本市场中，投资作为重要的企业价值增值活动，存在被管理层扭曲的非效率投资现象，阻碍企业的可持续发展，严重损害投资者利益。而健全有效的内部控制可以通过对企业投资活动流程的控制、法律法规遵循的控制等降低企业的信息不对称程度，进而缓解企业非效率投资现象。但内部控制缺陷的存在会增加公司的外部融资成本，进而可能会影响企业的投资效率。不同产权性质企业的内部控制运行状况不同，那么，不同产权性质企业的内部控制缺陷对不同类型非效率投资的影响程度是否存在差异？此外，考虑到企业高管权力集中时，出于“理性经济人”最大化自身利益动机，在公司内部治理机制尚未完全发挥治理作用情形下，根据行为金融理论中管理者“权力→动机→条件”的逻辑，可能会发生高管运用权力凌驾内部控制现象。那么，高管权力膨胀对于内部控制缺陷的非效率投资效应有何影响，现有研究尚不充分。本文以2012—2015 年沪深两市A 股上市公司为研究对象，研究不同产权性质企业的内部控制缺陷对不同类型非效率投资的影响差异。进一步探究高管权力对内部控制缺陷与非效率投资之间关系的调节效应，为企业及监管部门，从企业管理者层面探寻降低内部控制缺陷发生率，以缓解企业非效率投资行为的着力点提供经验证据。

二、文献回顾与假设提出

（一）内部控制缺陷对非效率投资影响的理论分析与研究假设

企业对于投资项目的评估、执行、预算等环节的技术性失误或错误是企业发生非效率投资现象的重要原因之一。方红星等指出，内部控制的实施主要集中于公司相对低层次、实际运营操作层面，健全有效的内部控制可以促进企业在投资规划、拟订投资方案、投资项目选择、评估、预算与具体执行等环节，按照规定的授权审批流程进行投资项目决策，能够降低因操作层面原因导致的非效率投资现象的发生，有效的内部控制能够降低企业非效率投资水平。而李万福等进一步研究得出，低质量的内部控制助推企业非效率投资的发生，且公司层面与财务层面的内部控制重大缺陷均会对企业非效率投资存在显著影响。内部控制缺陷的存在：一是会导致企业在进行投资项目评估时，出现对于投资项目未来现金流水平、风险大小、净现值等相关指标的失真，以此为依据做出的投资决策失误，导致非效率投资；二是投资项目实际执行过程中，易出现信息传递与沟通协作障碍、部门权责划分不匹配、资金预算偏离实际需求量等现象，进而导致非效率投资。由此提出假设：

H1：存在内部控制缺陷的上市公司，非效率投资现象较严重。

不同产权性质的企业，内部控制建设质量存在差异，王治等实证检验了企业产权性质、内部控制与非效率投资的关系，得出高质量内部控制能够抑制企业非效率投资现象，且对国有企业的抑制效应最强。对于国有企业，CEO大多由政府行政任命，且存在较多国家政策支持。相较于民营企业，高管工作能力对于企业绩效的边际贡献降低，高管的薪酬—业绩敏感性较低，相应地，监督与激励高管的难度较大，国企高管为了最大化个人私利往往会运用控制权在内部控制实施过程中以权谋私，在进行投资项目选择、价值评估等决策中，作出非最优化的投资决策，尤其当企业存在内部控制缺陷情形下，更容易发生用于利益侵占的非效率投资行为。而民营企业多是完整的市场竞争主体，管理者为降低自身因企业运营状况不佳而导致被更换的概率，往往会更加理性地通过加强内部控制建设来增强企业风险防范能力。此外，相较于国有企业，民营企业面临较严重的融资约束，管理层会在较大程度上权衡投资决策的成本收益，以降低非最优投资项目的发生率。由此提出假设：

H1a：相较于民营企业，国有企业的内部控制缺陷对其非效率投资的影响更显著。

进一步地，非效率投资的两种类型———投资不足与过度投资产生的经济后果不同，有必要研究内部控制缺陷对不同类型非效率投资的影响。我国国有企业普遍存在预算软约束问题，在进行投资决策时会有较充足的资金来源，且在政府干预的“扶持之手”作用下，对于投资失败的风险承担能力相对较强；在政府干预的“掠夺之手”作用下，国有企业的投资活动会受到诸如缓解就业压力、维护社会稳定等协助实现政府政治、经济目标因素的影响，由此，国有企业倾向于实施投资活动，较容易存在过度投资现象。健全有效的内部控制能够发挥对于企业管理层较好的监督约束作用，在一定程度上规范管理层的投资决策行为，而内部控制缺陷的存在，往往会使得对于管理层的约束成为薄弱环节，尤其在国企投资资金充足、投资风险承担能力较强的客观条件下，难以抑制高管的投资行为，发生过度投资现象的概率较大。相对于国有企业而言，民营企业则更多地存在自由资金不足，同时受外部金融机构、市场资金的约束较多，较容易出现投资不足现象。由此提出假设：

H1b：国有企业的内部控制缺陷，易引发过度投资，民营企业的内部控制缺陷则易引发投资不足。

（二）内部控制缺陷、高管权力对非效率投资的影响

在企业内部治理机制不健全情形下，高管权力配置结构会影响企业的投资决策，谭庆美等研究发现，若高管权力较集中，出于攫取控制权私利等目的，高管会降低企业投资效率，高管权力综合指标及其各构成指标越大，企业的过度投资现象越严重。此外，我国上市公司处在外部监督约束力相对较弱情形下，高管权力越膨胀，越能够掌握公司实质控制权，越有能力弱化董事会、审计委员会等内部监督机制对其机会主义行为的制约作用，高管就越有可能在内部控制制度设计、执行过程中凌驾于规章制度之上，增大内部控制缺陷发生率。强权高管运用权力出于在职消费、较高薪酬、社会声誉等个人主观动机，或公司层面操控股票价格、获取融资便利等客观因素，在“权力”“动机”“条件”兼具的综合作用下，通过对内部控制缺陷的影响产生较强的非效率投资效应。由此提出假设：

H2：高管权力膨胀，能够增强内部控制缺陷对非效率投资的正向影响作用。